Vi fortsätter vår diskussion om företagsvärdering i spåren av en dramatiskt förändrad omvärld samtidigt som vi är på väg mot lågkonjunktur. Men negativa faktorer kan balanseras av viktiga synergier som motverkar och istället kan påverka värdet i positiv riktning.
Frågan som måste besvaras först är vad synergier är. En vanlig definitionen är att ”inverkan av två sammanslagna faktorer är starkare än summan av de enskilda faktorernas inverkan var för sig”. En annan vanlig definition på samma tema är att 1 + 1 = 3. Effekten av synergier uppstår således först efter en affär och kunskapen om dessa effekter är viktiga för värderingen.
Låt oss ta ett enkelt exempel. Bolag A har en vinst på 2 000 per år och skulle med en multipel 5 värderas till 10 000. Bolag B har en vinst på 1 000 per år och får med samma multipel värdet 5 000. Det sammanlagda värdet blir därför 15 000. Men om Bolag A slås samman med B kan besparingar göras via gemensamma funktioner som årligen kostar 300 i Bolag B. Det sammanlagda värdet om Bolag A skulle köpa Bolag B blir därför 2 000 + 1 000 + 300 x 5 = 16 500. Värdet av synergierna är alltså 1 500 för köparen, som därför skulle kunna värdera Bolag B till multipel 6,5 istället för 5 vid en affär. Vem som ska tillgodoräknas värdet av synergierna är en fråga för varje enskild affär men exemplet visar att kunskapen om synergieffekter kommer att påverka värdet.
För köparen är det viktigt att analysera vilka synergier som kan uppstå genom en affär eftersom det visar hur mycket man kan betala utöver det synliga värdet och ändå göra en bra affär. För säljaren är det samtidigt viktigt att förstå vilka synergier en köpare kan hitta för att kunna få så bra betalt som möjligt. Synergier kommer inte alltid direkt och ibland kan en integration ta tid och kräva egna investeringar, men över tid så är synergier normalt mycket viktiga för branscher som är under omstrukturering och där såväl strategiska faktorer som rationaliseringsvinster kan få en hävstångs-effekt på en affär, och byggvarubranschen är just en sådan bransch. Så det är sällan fråga om ifall det finns synergier utan istället en fråga om hur stora dessa kan vara i en affär och hur det dolda mervärdet ska fördelas mellan köpare och säljare.
Vad finns det då för typer av synergier vid förvärv av en byggvaruhandel?
En bra start är att gå igenom vad som skapar och påverkar de olika posterna i resultat- och balansräkningen. Och även om du inte funderar på att köpa eller sälja just nu kan nedanstående exempel också fungera som en checklista för dig för att förbättra din egen verksamhet och därmed även göra ditt företag mera värdefullt inför en kommande affär.
Intäkterna kan påverkas av synergier genom att köparen tillförs nya kunder samt att sortimentet kan bli bredare för både befintliga och nya kunder. En sammanslagning av två enheter ger även ett större upptagningsområde som kan ge ökade volymer. Det är även viktigt att utvärdera sin prismodell och de rabatter som erbjuds – ibland ger lägre priser ett volymkrav som inte kan uppnås. Detta är även något som säljorganisationen bör utbildas på för att inte söka affärer genom för lågt pris. De större enheter som uppstår efter förvärv medför ofta att kunderna kan få kortare leveranstider och en säkrare försörjningskedja som medför att kunderna prioriterar en sådan leverantör, samt förstås att prisstrukturen blir mera stabil när två enheter inte konkurrerar om samma kunder.
Även bruttovinsten kan påverkas positivt av ett förvärv genom att en större gemensam volym leder till lägre inköpspriser och ökad bonus. Detta är en mycket vanlig och viktig synergi vid omstruktureringar av en bransch som byggvaruhandeln. Om ett företag som omsätter 20 mkr köps av ett annat företag som har 3% bättre inköpsvillkor ökar vinsten med 600 tkr per år. Vid multipel 5 ger det 3 mkr extra att diskutera kring i värderingen. Större volymer ger även möjligheter till mera rationell logistik och lägre fraktkostnader som också påverkar bruttovinsten.
En viktig del av ett företags värde är förstås även kostnadsstrukturen, och här finns många områden att analysera både för det egna företaget och för synergier som följer av en affär. Det kan vara fråga om lokalkostnader som kan påverkas genom effektivare utnyttjande eller att en större lokal kan användas istället för två parallella. Andra kostnadstyper som kan påverkas är underhåll, reparationer, förbrukningsmaterial, IT-system, försäkringar, marknadsföring – och förstås dubblerande personal. Vid en sammanslagning kan ofta den totala personalstyrkan struktureras effektivare eller minskas, men även i löpande drift kan analyser av att t ex outsourca ekonomifunktionen medföra stora besparingar. Och alla besparingar medför bättre vinst som påverkar värdet med vald multipel.
En mycket viktig del av förvärv och omstruktureringar är de synergier som kan uppstå från effektivare kapitalutnyttjande – ju effektivare kapitalet kan utnyttjas, desto mindre volym och finansiering krävs vilket i ett klimat med allt högre ränta och kapitalkostnader är en mycket viktig del av en värdering.
En stor del av kapitalbindningen i en byggvaruhandel är varulager och här finns flera typer av faktorer som kan påverka. Sortimentet påverkar hur mycket kapital som binds och ju bredare och djupare sortiment desto större kapitalbindning. Valet av inriktning och kombinationen mellan proffs eller konsument påverkar också vilket sortiment som krävs, så det är viktigt att veta vilka varor som skapar den största delen av vinsten via resultaträkningen och vilka varor som främst binder kapital och kostar ränta. Vid förvärv är ofta varulagret en viktig post eftersom två enheter ofta kan kombinera sina lager och sortiment så att kapitalbindningen minskar. En avgörande faktor bakom ett förvärv kan vara den geografiska placeringen som innebär att man kan etablera ett centrallager som kan underhålla flera enheter i närområdet så att dessa kan minska sin egen lagerbindning. Detta är en mycket viktig synergi för köparen som inte säljaren alltid uppmärksammar. Liggetid, dvs hur många dagar en artikel ligger i snitt i varulager och binder kapital samt täckningsbidraget i förhållande till lagervärdet och visar hur lönsam kapitalbindningen är ingår i andra viktiga analyser av kapitalbindningen.
Kostnaden för att binda kapital i varulager omfattar många poster som lokalhyra, inkurans, personal, IT-system och ränta för finansieringen. Inte sällan uppgår den totala kostnaden till mer än 20% av det totala lagervärdet så effektiviseringar på detta område kan medföra stora vinster. Ett lager på 30 mkr som kan minskas till 25 mkr kan således medföra en besparing på upp mot 1 mkr per år, som sedan blir totalt 5 mkr mera i värde vid multipel 5. Även leverantörerna är viktiga att analysera i samband med lageranalyser. En leverantör med hög leveranskapacitet medför att vi kan beställa hem varor när vi behöver dom istället för att ligga på eget lager, och den kredittid man får av leverantören innebär gratis finansiering jämfört med att låna i bank för att hålla lager.
Kundfordringar kräver också finansiering och ju längre kredittid man lämnar, desto mera finansiering behövs för att hålla varulager och betala räkningar, så kreditvillkor, faktureringsrutiner och bevakning av förfallna fakturor är viktiga delar av kapitalbindningen som kommer att påverka vinsten och värdet. Här finns synergier vid förvärv eftersom en bra rutin kan tillämpas på större volymer utan merkostnader. Genom att sätta mål för kapitalbindningen, och låta personalen ta del av dem, så visar erfarenheten att det blir förbättringar. Det påverkar sista raden och värdet via multipeln!
Se bilden nedan som sammanfattar den viktiga påverkan på kapitalbindningen i rörelsekapitalet.
Exemplet visar en process med 35 dgs leverantörskredit, ytterligare 50 dgrs lagringstid och kredittid till kund med 30 dgr efter leverans. Den färgade ytan kräver finansiering som medför räntekostnader.
Kapitalbindningen kan påverkas av (1) längre leverantörskrediter, (2) lägre inköpspriser, (3) val av sortiment och inriktning, (4) inköpsrutiner, (5) leveranskapacitet från leverantören, (6) rutiner för fakturering och (7) kreditbevakning av förfallna fakturor. Det finns således många vägar att skapa vinst och värde genom att analysera och styra kapitalbindningen – och många potentiella synergier.
En viktig sammanfattning är att man inte bara måste analysera sitt eget bolag inför en affär utan även måste förstå motpartens kalkyl så att synergivinsterna kan bli en del av värderingen!
Mikael Carlson och Gunnar P Lund